Sự cứng rắn của Fed và 'bài toán' tỷ giá, lạm phát, lãi suất VND

Quyết định tăng lãi suất thêm 0,25 điểm % của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed), đưa lãi suất quỹ liên bang lên 3,75-4%, đã tạo thêm một biến số đối với chính sách tiền tệ Việt Nam.

Điều đáng chú ý hơn mức tăng 25 điểm cơ bản là tín hiệu Fed có thể tiếp tục duy trì mặt bằng lãi suất cao. Trong khi đó, lạm phát trong nước đang tiến sát ngưỡng mục tiêu. CPI bình quân 8 tháng tăng 4,45%, còn lạm phát cơ bản tăng 4,24%.

Trong bối cảnh đó, khả năng giảm thêm lãi suất VND để hỗ trợ tăng trưởng sẽ khó khăn hơn, dù Việt Nam chưa đứng trước yêu cầu phải tăng lãi suất điều hành ngay lập tức.

Fed cứng rắn, áp lực tỷ giá rõ hơn

Theo TS. Cấn Văn Lực và Nhóm nghiên cứu BIDV, quyết định của Fed có thể làm thay đổi kỳ vọng về mặt bằng lãi suất, tỷ giá, dòng vốn và chi phí vốn toàn cầu, qua đó tác động đến những nền kinh tế có độ mở lớn như Việt Nam.

Tuy nhiên, nhóm nghiên cứu cho rằng áp lực lên USD/VND từ đợt tăng lãi suất này không quá lớn. Một yếu tố quan trọng là chênh lệch lãi suất VND-USD vẫn đang dương, bình quân khoảng 0,5 điểm %. Cùng với đó, nguồn cung ngoại tệ trong nước được hỗ trợ bởi FDI, kiều hối, nguồn thu ngoại tệ từ du lịch và các dòng vốn khác.

Theo dự báo của TS. Cấn Văn Lực và Nhóm nghiên cứu BIDV, tỷ giá USD/VND năm 2026 có thể chỉ tăng khoảng 0-0,5% so với cuối năm 2025; sang năm 2027, mức tăng dự kiến khoảng 1-2% nếu Fed tiếp tục duy trì lãi suất cao.

Như vậy, vấn đề hiện nay không nằm ở một cú sốc tỷ giá ngay sau quyết định của Fed, mà ở khả năng áp lực tích tụ nếu Mỹ duy trì chính sách tiền tệ thắt chặt lâu hơn dự kiến.

Thực tế, tỷ giá trung tâm đã liên tục lập các mức cao mới trước cuộc họp Fed. Ngày 15/9, NHNN nâng tỷ giá trung tâm lên 25.617 đồng/USD, vượt mức cao nhất trước đó. Đến ngày 20/9, tỷ giá trung tâm lên 25.637 đồng/USD, tăng khoảng 40 đồng chỉ trong một tuần.

Diễn biến này cho thấy áp lực tỷ giá đã xuất hiện, dù chưa chuyển thành biến động mạnh trên thị trường ngoại hối.

Ở góc nhìn khác, ông Nguyễn Quang Huy, CEO Khoa Tài chính - Ngân hàng, Trường Đại học Nguyễn Trãi, lưu ý tác động của Fed không chỉ đi qua tỷ giá mà còn thông qua chi phí vay ngoại tệ, dòng vốn quốc tế, thương mại và giá hàng hóa nhập khẩu.

Điều này đặc biệt đáng lưu ý khi nhập khẩu của Việt Nam đang tăng mạnh. Trong 8 tháng, kim ngạch nhập khẩu đạt khoảng 395,3 tỷ USD, tăng 35,3% so với cùng kỳ; nhóm hàng tư liệu sản xuất chiếm 94,1%. Khi USD tăng giá, chi phí nhập khẩu bằng VND có thể tăng ngay cả trong trường hợp giá hàng hóa quốc tế không biến động mạnh.

Lạm phát sẽ là "nút thắt" với lãi suất VND

Nếu tỷ giá là áp lực từ bên ngoài, lạm phát lại là yếu tố khiến NHNN khó có thể nới lỏng tiền tệ mạnh hơn.

CPI tháng 8 tăng 4,89% so với cùng kỳ. Tính chung 8 tháng, CPI tăng 4,45%, trong khi lạm phát cơ bản tăng 4,24%. Mức tăng CPI bình quân hiện đã gần sát mục tiêu kiểm soát lạm phát khoảng 4,5% của năm 2026. Điều này khiến bài toán lãi suất trở nên phức tạp.

Trong điều kiện bình thường, khi nền kinh tế cần tăng trưởng cao và tín dụng tăng nhanh, giảm lãi suất sẽ là một trong những công cụ hỗ trợ nhu cầu vốn. Nhưng khi Fed tăng lãi suất và USD có xu hướng mạnh lên, việc giảm lãi suất VND quá nhanh có thể làm thu hẹp chênh lệch lãi suất giữa VND và USD, từ đó tạo thêm áp lực lên tỷ giá. Tỷ giá tăng lại truyền dẫn sang lạm phát thông qua giá hàng hóa nhập khẩu, đặc biệt là năng lượng, nguyên liệu và máy móc.

Nếu giá dầu thế giới tiếp tục ở mức cao do căng thẳng địa chính trị, tác động này càng rõ hơn. Chi phí năng lượng tăng không chỉ ảnh hưởng trực tiếp tới CPI mà còn lan sang vận tải, logistics và giá thành sản xuất.

TS. Cấn Văn Lực cho rằng Fed tăng lãi suất làm tăng nguy cơ "nhập khẩu lạm phát", đồng thời thu hẹp dư địa giảm lãi suất trong nước.

Một số chuyên gia cũng lưu ý, cần nhìn vấn đề lãi suất trong mối quan hệ với tỷ giá và rủi ro ngoại tệ. Đối với các doanh nghiệp vay USD nhưng có nguồn thu chủ yếu bằng VND, đồng USD tăng giá cùng lãi suất quốc tế cao sẽ làm chi phí tài chính và nghĩa vụ trả nợ tăng lên.

Bởi vậy, nếu Fed tiếp tục tăng hoặc duy trì lãi suất cao trong thời gian dài, áp lực không chỉ nằm ở thị trường ngoại hối mà có thể lan sang hệ thống ngân hàng và khu vực doanh nghiệp.

Tuy nhiên, điểm đáng chú ý trong các phân tích hiện nay là Việt Nam không nhất thiết phải tăng lãi suất điều hành chỉ vì Fed tăng lãi suất.

Theo các chuyên gia, mức độ phản ứng của NHNN sẽ phụ thuộc vào ba yếu tố chính: diễn biến tỷ giá, thanh khoản hệ thống và áp lực lạm phát trong nước.

Nếu tỷ giá vẫn trong tầm kiểm soát, nguồn cung ngoại tệ thuận lợi và kỳ vọng mất giá VND không tăng mạnh, NHNN vẫn có thể sử dụng các công cụ thị trường để điều tiết thay vì lập tức tăng lãi suất điều hành. Diễn biến sau quyết định của Fed cho thấy hướng điều hành này đang được thể hiện khá rõ.

Trong tuần 14-18/9, NHNN hút ròng hơn 62.500 tỷ đồng qua thị trường mở. Trong khi đó, lãi suất VND liên ngân hàng kỳ hạn qua đêm cuối tuần lên 4,5%, tăng 1,2 điểm phần trăm so với cuối tuần trước; kỳ hạn hai tuần lên 6%.

Động thái này cho thấy NHNN có thể sử dụng thanh khoản và các công cụ thị trường để điều tiết mặt bằng lãi suất ngắn hạn, thay vì nhất thiết phải thay đổi lãi suất điều hành.

Ông Suan Teck Kin, Giám đốc Khối Nghiên cứu thị trường và Kinh tế toàn cầu của UOB nhận định rằng, NHNN có thể giữ nguyên lãi suất điều hành trong phần còn lại của năm 2026 và kéo dài sang năm 2027, dù áp lực từ chênh lệch lãi suất và tỷ giá là đáng kể.

Điều đó có nghĩa, kịch bản dễ xảy ra hơn không nhất thiết là một đợt tăng mạnh lãi suất điều hành, mà là mặt bằng lãi suất VND trên thị trường chịu áp lực tăng cục bộ, đặc biệt tại các kỳ hạn ngắn và thị trường huy động vốn.

NHNN: Tăng trưởng nhanh phải đi cùng ổn định kinh tế vĩ mô

Từ phía nhà điều hành, quan điểm mới nhất của NHNN cho thấy, chưa đặt vấn đề điều hành chính sách tiền tệ theo hướng phản ứng một-một với Fed, mà nhấn mạnh yêu cầu giữ ổn định các cân đối lớn của nền kinh tế.

Phát biểu tại Hội nghị Đầu tư Techcombank 2026 ngày 19/9, Phó Thống đốc NHNN Nguyễn Ngọc Cảnh cho biết, thời gian tới, NHNN tiếp tục điều hành chính sách tiền tệ chủ động, linh hoạt, phối hợp chặt chẽ với chính sách tài khóa và các chính sách vĩ mô khác nhằm mục tiêu kiểm soát lạm phát, góp phần ổn định kinh tế vĩ mô, hỗ trợ tăng trưởng kinh tế bền vững.

Điều này cũng đồng nghĩa dư địa điều hành sẽ phụ thuộc nhiều vào diễn biến thực tế của tỷ giá, lạm phát, thanh khoản và nhu cầu vốn của nền kinh tế. Nếu áp lực tỷ giá tăng nhưng lạm phát vẫn trong tầm kiểm soát, NHNN có thể ưu tiên các công cụ điều tiết thanh khoản và thị trường. Ngược lại, nếu lạm phát và kỳ vọng tỷ giá cùng gia tăng, dư địa duy trì mặt bằng lãi suất thấp sẽ thu hẹp hơn.

Phó Thống đốc nhấn mạnh, tăng trưởng nhanh phải đi cùng ổn định kinh tế vĩ mô; huy động vốn lớn phải đi cùng kỷ luật thị trường; đổi mới sáng tạo phải đi cùng quản trị rủi ro. Việc cung ứng vốn cũng phải gắn với an toàn hệ thống, chất lượng tín dụng và hiệu quả kinh tế - xã hội thực chất của dự án.

Quan điểm này đặc biệt có ý nghĩa khi nền kinh tế đang đặt mục tiêu tăng trưởng cao và nhu cầu tín dụng lớn. Trong bối cảnh chi phí vốn quốc tế có xu hướng cao hơn, việc chỉ mở rộng tín dụng để đáp ứng nhu cầu tăng trưởng có thể làm gia tăng áp lực lên thanh khoản, lãi suất, tỷ giá và chất lượng tài sản của hệ thống ngân hàng. Vì vậy, bài toán của chính sách tiền tệ không chỉ là cung ứng thêm bao nhiêu vốn, mà còn là vốn được đưa vào đâu và tạo ra hiệu quả như thế nào.

Phó Thống đốc đồng thời cho rằng, Việt Nam cần phát triển cân bằng hơn giữa thị trường tiền tệ và thị trường vốn, mở rộng các kênh huy động vốn trung và dài hạn cho doanh nghiệp. Theo ông, một hệ sinh thái tài chính đa tầng, minh bạch và vận hành hiệu quả sẽ giúp giảm áp lực về kỳ hạn lên hệ thống ngân hàng và nâng cao khả năng chống chịu của nền kinh tế trước các biến động bên ngoài.

Có thể thấy, quan điểm của NHNN thể hiện quan điểm điều hành khá rõ, không chạy theo từng bước tăng lãi suất của Fed, nhưng cũng không đánh đổi ổn định tỷ giá và lạm phát để duy trì một mặt bằng lãi suất thấp bằng mọi giá.