Chính sách tiền tệ Trung Quốc trước bài toán cầu yếu, giảm phát và tỷ giá: Hàm ý đối với Việt Nam
Nghiên cứu - Trao đổi - Ngày đăng : 15:55, 29/09/2026
Thời gian qua, kinh tế Trung Quốc tiếp tục duy trì tăng trưởng, song sức cầu trong nước yếu, áp lực giảm phát, thị trường bất động sản suy giảm và những biến động của Nhân dân tệ đang đặt ra nhiều thách thức đối với điều hành chính sách tiền tệ. PBoC tiếp tục duy trì định hướng hỗ trợ tăng trưởng; tuy nhiên, hiệu quả của chính sách nới lỏng tiền tệ ngày càng phụ thuộc vào sự phối hợp với chính sách tài khóa và các giải pháp thúc đẩy cầu nội địa. Trên cơ sở phân tích những vấn đề này, bài viết rút ra một số hàm ý tham khảo đối với điều hành chính sách tiền tệ, tỷ giá và phối hợp chính sách kinh tế vĩ mô của Việt Nam.
Tăng trưởng khá, nhưng sức cầu trong nước là điểm nghẽn
Nhìn từ các chỉ tiêu tăng trưởng, kinh tế Trung Quốc chưa rơi vào tình trạng suy giảm sâu. GDP năm 2025 tăng 5%, đạt mục tiêu đề ra. Tuy nhiên, đằng sau mức tăng trưởng này là sự phân hóa ngày càng rõ giữa khu vực sản xuất, xuất khẩu và khu vực tiêu dùng, đầu tư trong nước. Theo Quỹ Tiền tệ quốc tế (IMF), tăng trưởng của Trung Quốc năm 2025 được hỗ trợ đáng kể bởi xuất khẩu và các biện pháp kích thích chính sách, trong khi sức cầu tư nhân trong nước vẫn yếu. Lạm phát bình quân năm 2025 chỉ ở mức 0%, trong khi chỉ số giảm phát GDP tiếp tục giảm. IMF dự báo tăng trưởng kinh tế Trung Quốc năm 2026 đạt khoảng 4,5%, đồng thời cho rằng áp lực giảm phát có thể tiếp tục kéo dài.
Những số liệu mới nhất cho thấy tình trạng mất cân đối này vẫn chưa được cải thiện. Theo số liệu của Cục Thống kê Quốc gia Trung Quốc được Reuters dẫn lại, sản lượng công nghiệp tháng 8/2026 tăng 5,2% so với cùng kỳ năm trước, cao hơn mức tăng 4,5% của tháng 7/2026. Trong khi đó, doanh số bán lẻ chỉ tăng 0,4%, giảm so với mức 0,6% của tháng trước và thấp hơn đáng kể so với kỳ vọng của thị trường. Đáng chú ý, đầu tư tài sản cố định trong 8 tháng đầu năm giảm 7,2%, trong đó đầu tư bất động sản giảm tới 19,9% so với cùng kỳ.
Các con số trên cho thấy vấn đề của Trung Quốc hiện nay không nằm đơn thuần ở khả năng tạo ra sản lượng. Khu vực công nghiệp, đặc biệt là các ngành công nghệ cao, vẫn có khả năng mở rộng khá nhanh; nhưng sự cải thiện của sản xuất chưa chuyển thành mức tăng tương ứng của tiêu dùng và đầu tư tư nhân. Đây là điểm khiến hiệu quả của chính sách kích thích tiền tệ trở nên phức tạp hơn.
Thị trường bất động sản là một phần quan trọng của câu chuyện này. Quá trình điều chỉnh kéo dài đã ảnh hưởng đến tài sản của hộ gia đình, tâm lý người tiêu dùng và nguồn thu của chính quyền địa phương. Theo Reuters, đầu tư bất động sản của Trung Quốc trong năm 2026 được dự báo tiếp tục giảm mạnh, trong khi doanh số nhà ở cũng suy yếu. Vì vậy, việc giảm lãi suất hoặc tăng thanh khoản cho hệ thống ngân hàng khó có thể nhanh chóng tạo ra một chu kỳ phục hồi mới nếu hộ gia đình vẫn thận trọng với việc vay và chi tiêu, còn doanh nghiệp chưa có nhu cầu thực sự rõ ràng.
Đây cũng là lý do IMF và Ngân hàng Thế giới (WB) đều nhấn mạnh nhu cầu chuyển trọng tâm tăng trưởng của Trung Quốc theo hướng tăng vai trò của tiêu dùng nội địa. Tại Báo cáo Cập nhật kinh tế Trung Quốc tháng 7/2026, IMF dự báo tăng trưởng của Trung Quốc đạt 4,4% năm 2026 và 4,3% năm 2027; đồng thời cho rằng việc tái cân bằng sang tiêu dùng sẽ diễn ra tương đối chậm do thị trường bất động sản còn điều chỉnh và người tiêu dùng vẫn thận trọng.
Nới lỏng tiền tệ nhưng không dễ tạo ra hiệu ứng lan tỏa
Trong những năm gần đây, PBoC đã sử dụng tương đối linh hoạt các công cụ tiền tệ để hỗ trợ nền kinh tế, từ điều chỉnh lãi suất chính sách, tỷ lệ dự trữ bắt buộc, các nghiệp vụ thị trường mở đến những công cụ cung ứng thanh khoản có mục tiêu. Mục tiêu không chỉ là giảm chi phí vốn mà còn duy trì thanh khoản của hệ thống ngân hàng, hỗ trợ các lĩnh vực ưu tiên và hạn chế nguy cơ căng thẳng tài chính lan rộng từ bất động sản.
Tuy nhiên, trong điều kiện sức cầu yếu và kỳ vọng giá thấp, tác động của tiền tệ nới lỏng không còn đơn giản. Khi doanh nghiệp thiếu nhu cầu đầu tư và hộ gia đình chưa muốn tăng vay nợ, chi phí vốn thấp hơn chưa chắc chuyển ngay thành tín dụng và tiêu dùng. Ngược lại, nếu nguồn vốn tiếp tục được đưa vào những khu vực có năng lực sản xuất dư thừa, chính sách tiền tệ có thể hỗ trợ sản lượng trong ngắn hạn nhưng không giải quyết được nguyên nhân của tình trạng giảm phát.
Đây là điểm đáng chú ý trong đánh giá của IMF. Tổ chức này cho rằng, Trung Quốc cần một gói chính sách mạnh hơn để củng cố cầu nội địa, trong đó có hỗ trợ tài khóa, tăng cường an sinh xã hội và xử lý các vấn đề của thị trường bất động sản. IMF cho rằng việc chuyển sang mô hình tăng trưởng dựa nhiều hơn vào tiêu dùng đòi hỏi những thay đổi sâu hơn chứ không thể chỉ dựa vào kích thích tiền tệ.
Nói cách khác, PBoC vẫn cần duy trì điều kiện tiền tệ tương đối thuận lợi, nhưng tiền tệ không thể một mình đảm nhiệm vai trò kéo toàn bộ nền kinh tế ra khỏi tình trạng cầu yếu.
Trong bối cảnh đó, phối hợp chính sách trở thành vấn đề trung tâm. Chính sách tài khóa có khả năng tác động trực tiếp hơn đến thu nhập hộ gia đình, đầu tư cơ sở hạ tầng và các chương trình an sinh; trong khi chính sách tiền tệ tạo điều kiện về thanh khoản và chi phí vốn. Nếu hai chính sách không bổ trợ cho nhau, hiệu ứng của việc nới lỏng tiền tệ sẽ khó đạt mức kỳ vọng.
Giảm phát và bất động sản làm thay đổi bài toán điều hành
Áp lực giảm phát là một trong những yếu tố khiến PBoC phải duy trì lập trường hỗ trợ. Nhưng giảm phát cũng đặt ra một nghịch lý đối với điều hành tiền tệ. Khi giá cả thấp, lãi suất danh nghĩa giảm chưa chắc đồng nghĩa với chi phí vốn thực giảm tương ứng; trong khi giá tài sản giảm và kỳ vọng giá tiếp tục thấp có thể khiến hộ gia đình trì hoãn tiêu dùng và doanh nghiệp trì hoãn đầu tư.
IMF dự báo lạm phát của Trung Quốc năm 2026 chỉ tăng lên khoảng 0,9%, trong khi chỉ số giảm phát GDP vẫn có thể giảm 0,7%. Khoảng cách này phản ánh tình trạng dư thừa công suất và sức cầu yếu vẫn chưa được giải quyết đầy đủ. IMF cũng lưu ý rằng sự suy giảm của thị trường bất động sản, kết hợp với mức nợ cao, có thể làm suy yếu thêm cầu nội địa và khiến áp lực giảm phát kéo dài. Vì vậy, việc xử lý giảm phát ở Trung Quốc có tính chất khác với việc ứng phó với một cú sốc cầu thông thường. Chính sách tiền tệ cần đủ hỗ trợ để tránh giảm phát, nhưng đồng thời phải tránh tạo thêm động lực cho việc mở rộng đầu tư vào những lĩnh vực đã có dấu hiệu dư thừa công suất.
Đây là lý do các chính sách hỗ trợ tiêu dùng, nâng cao an sinh xã hội, xử lý bất động sản và cải thiện niềm tin của khu vực tư nhân có ý nghĩa ngày càng lớn. WB cũng cho rằng, tăng cường mạng lưới an sinh xã hội có thể giúp các hộ gia đình giảm nhu cầu tiết kiệm và tăng chi tiêu.
Từ góc độ này, chính sách tiền tệ của Trung Quốc đang chuyển dần từ mục tiêu kích thích tín dụng theo nghĩa truyền thống sang yêu cầu tạo điều kiện cho quá trình tái cân bằng nền kinh tế. Điều quan trọng là dòng vốn được phân bổ vào đâu và có góp phần nâng cầu nội địa, năng suất và sức chống chịu dài hạn hay không.
Nhân dân tệ: Ổn định tỷ giá trong điều kiện mới
Một khía cạnh khác làm cho bài toán của PBoC trở nên phức tạp là tỷ giá Nhân dân tệ.
Trung Quốc duy trì chế độ tỷ giá thả nổi có quản lý. Diễn biến tỷ giá được hình thành trên cơ sở cung - cầu thị trường nhưng PBoC vẫn sử dụng cơ chế tỷ giá trung tâm, thanh khoản và các công cụ quản lý thị trường ngoại hối để hạn chế biến động quá mức. Do đó, khi đánh giá chính sách tỷ giá của Trung Quốc, cần đặt trong tổng thể quan hệ giữa chênh lệch lãi suất, dòng vốn, cán cân thương mại, kỳ vọng thị trường và mục tiêu ổn định kinh tế vĩ mô.
Trong năm 2026, Nhân dân tệ có xu hướng mạnh lên đáng kể so với USD. Reuters ghi nhận đồng tiền này đã duy trì quanh vùng cao nhất trong nhiều năm vào đầu tháng 9, trong khi diễn biến trên thị trường quốc tế cũng làm thay đổi tương quan giữa USD và các đồng tiền châu Á.
Đồng Nhân dân tệ mạnh hơn có một mặt tích cực là làm giảm chi phí nhập khẩu và góp phần cải thiện sức mua đối với hàng hóa, dịch vụ từ bên ngoài. Nhưng nếu tăng quá nhanh trong khi nhu cầu nội địa chưa đủ mạnh, nó có thể gây sức ép lên khả năng cạnh tranh của khu vực xuất khẩu. Đây là vấn đề đáng lưu ý đối với một nền kinh tế mà xuất khẩu vẫn đang đóng góp quan trọng cho tăng trưởng.
Ngược lại, nếu ưu tiên duy trì một đồng Nhân dân tệ yếu để hỗ trợ xuất khẩu trong thời gian dài, Trung Quốc có thể đối mặt với những hệ quả khác, trong đó có nguy cơ gia tăng mất cân đối thương mại và làm chậm quá trình chuyển dịch mô hình tăng trưởng sang dựa nhiều hơn vào tiêu dùng trong nước.
Vì vậy, bài toán tỷ giá của Trung Quốc hiện nay không đơn thuần là “giữ giá” hay “để đồng tiền tăng giá”, mà là duy trì điều kiện tỷ giá phù hợp với quá trình tái cân bằng kinh tế, đồng thời hạn chế biến động gây bất ổn cho doanh nghiệp và thị trường tài chính.
Điều này càng quan trọng khi Trung Quốc đang phải xử lý đồng thời các vấn đề trong nước và những thay đổi của môi trường thương mại quốc tế. IMF cho rằng, mức giá trong nước thấp hơn tương đối so với các đối tác thương mại đã góp phần làm tỷ giá thực của Nhân dân tệ giảm, qua đó hỗ trợ xuất khẩu và làm thặng dư tài khoản vãng lai tăng lên.
Tiền tệ không thể thay thế quá trình tái cân bằng nền kinh tế
Nhìn rộng hơn, những diễn biến của Trung Quốc cho thấy giới hạn của chính sách tiền tệ khi nền kinh tế gặp vấn đề mang tính cơ cấu.
Trung Quốc vẫn có dư địa đáng kể về năng lực sản xuất, công nghệ và đầu tư. Khu vực công nghiệp công nghệ cao tiếp tục là điểm sáng. Số liệu tháng 8/2026 cho thấy, sản xuất công nghiệp tăng 5,2%, trong đó nhiều ngành công nghệ mới tiếp tục mở rộng. Nhưng nếu sản lượng tăng nhanh hơn sức cầu, áp lực giảm giá và cạnh tranh về giá sẽ tiếp tục xuất hiện. Vấn đề cần xử lý không chỉ là thiếu thanh khoản hay chi phí vốn cao, mà sâu hơn là phân bổ nguồn lực, niềm tin của khu vực tư nhân, thị trường bất động sản, an sinh xã hội và cơ cấu tăng trưởng.
IMF đã đặt vấn đề này khá rõ khi cho rằng chuyển đổi sang mô hình tăng trưởng dựa nhiều hơn vào tiêu dùng cần đi cùng hỗ trợ vĩ mô mạnh hơn, tăng cường mạng lưới an sinh, xử lý các vấn đề của khu vực bất động sản và cải cách cơ cấu.
Do đó, chính sách tiền tệ của Trung Quốc trong thời gian tới nhiều khả năng vẫn theo hướng hỗ trợ, nhưng trọng tâm sẽ không chỉ nằm ở việc giảm lãi suất. Quan trọng hơn là làm thế nào để chính sách tiền tệ phối hợp với chính sách tài khóa và chính sách cơ cấu nhằm đưa nguồn lực trở lại những khu vực tạo ra cầu bền vững và năng suất cao hơn.
Một số hàm ý đối với Việt Nam
Những diễn biến chính sách tại Trung Quốc có ý nghĩa trực tiếp đối với Việt Nam bởi đây là một trong những đối tác thương mại lớn nhất, có ảnh hưởng đáng kể đến giá hàng hóa, chuỗi cung ứng, dòng vốn và tỷ giá trong khu vực.
Trước hết, diễn biến Nhân dân tệ cho thấy tỷ giá cần được tiếp tục điều hành linh hoạt. Việt Nam có mức độ mở cửa thương mại rất cao, nên biến động của USD, Nhân dân tệ và các đồng tiền chủ chốt có thể nhanh chóng truyền dẫn vào hoạt động xuất nhập khẩu, dòng vốn và lạm phát. Trong điều kiện như vậy, duy trì ổn định tỷ giá vẫn quan trọng. Tỷ giá linh hoạt hơn có thể giúp hấp thụ một phần cú sốc bên ngoài và giảm áp lực phải sử dụng các công cụ tiền tệ để bảo vệ một mức tỷ giá nhất định.
Thứ hai, chính sách tiền tệ cần tiếp tục dựa trên điều kiện kinh tế trong nước. Theo IMF, dư địa nới lỏng tiền tệ của Việt Nam khá hạn chế trong bối cảnh tăng trưởng tín dụng và hoạt động kinh tế ở mức cao, đồng thời cần theo dõi sát rủi ro lạm phát và tỷ giá. Nếu xuất hiện cú sốc làm suy giảm đáng kể tổng cầu, chính sách tài khóa có thể đảm nhiệm vai trò lớn hơn trong hỗ trợ tăng trưởng, trong khi chính sách tiền tệ tập trung vào ổn định giá cả và tài chính.
Thứ ba, cần tiếp tục phát triển các công cụ phòng ngừa rủi ro tỷ giá cho doanh nghiệp. Khi Nhân dân tệ và USD biến động mạnh, doanh nghiệp xuất nhập khẩu không thể chỉ dựa vào dự báo tỷ giá để quyết định thời điểm mua bán ngoại tệ. Một thị trường ngoại hối và các sản phẩm phái sinh có chiều sâu sẽ giúp doanh nghiệp chủ động quản trị rủi ro, qua đó giảm áp lực truyền dẫn trực tiếp từ biến động tỷ giá sang giá thành và dòng tiền.
Thứ tư, phối hợp tiền tệ - tài khóa cần được đặt trong một khung tổng thể hơn. Kinh nghiệm Trung Quốc cho thấy, khi sức cầu yếu và doanh nghiệp, hộ gia đình thận trọng với tín dụng, việc chỉ dựa vào giảm chi phí vốn có thể không đủ tạo ra một chu kỳ tăng trưởng mới. Với Việt Nam, đầu tư công, cải thiện hạ tầng, hỗ trợ có mục tiêu cho những khu vực chịu tác động của cú sốc bên ngoài và tăng cường an sinh xã hội có thể giúp chính sách tiền tệ tập trung hơn vào nhiệm vụ ổn định kinh tế vĩ mô.
Thứ năm, cần theo dõi sát tác động từ quá trình tái cơ cấu của kinh tế Trung Quốc. Khi Trung Quốc thúc đẩy sản xuất công nghệ cao, mở rộng xuất khẩu và xử lý tình trạng dư thừa công suất ở một số ngành, hàng hóa Trung Quốc có thể tiếp tục hiện diện mạnh trên thị trường khu vực. Điều này tạo cơ hội tiếp cận đầu vào với chi phí cạnh tranh, nhưng đồng thời đặt ra yêu cầu nâng cao năng lực sản xuất, chất lượng và khả năng tham gia chuỗi giá trị của doanh nghiệp Việt Nam.
Kết luận
Chính sách tiền tệ Trung Quốc đang đứng trước yêu cầu cân bằng giữa hỗ trợ tăng trưởng, hạn chế giảm phát và duy trì ổn định tỷ giá. Trong điều kiện sức cầu yếu và những vấn đề cơ cấu còn tồn tại, nới lỏng tiền tệ khó có thể phát huy đầy đủ hiệu quả nếu thiếu sự hỗ trợ của chính sách tài khóa và cải cách cơ cấu. Với Việt Nam, kinh nghiệm đáng chú ý là cần duy trì sự linh hoạt của tỷ giá, điều hành chính sách tiền tệ trên cơ sở điều kiện trong nước và tăng cường phối hợp chính sách, qua đó tạo dư địa ứng phó tốt hơn với những biến động từ bên ngoài.
Tài liệu tham khảo
1. Chua, Kevin; Li, Yusha; Ge, Jun; Kumar, Gitanjali; Liu, Zhencen; Mileva, Elitza; Nie, Ou; Nozaki, Natsuko Kiso; Tiwari, Sailesh; Vismantas, Marius; Zhou, Shichao (2026), China Economic Update: Rebalancing Growth – Special Topic: Building the Skills Gap for China’s Low-Carbon Transition, World Bank Group, July 17, 2026.
2. IMF (2026), People’s Republic of China: 2025 Article IV Consultation - Press Release; Staff Report; and Statement by the Executive Director for the People’s Republic of China, IMF Staff Country Reports, Vol. 2026, Issue 044, February 18, 2026.
3. IMF (2026), How China’s Economy Can Pivot to Consumption-led Growth, IMF Country Focus, February 18, 2026.
4. IMF (2025), IMF Staff Completes 2025 Article IV Mission to the People’s Republic of China, December 10, 2025.
5. IMF (2025), Vietnam: 2025 Article IV Consultation -Press Release; Staff Report; and Statement by the Executive Director for Vietnam, IMF Staff Country Reports, Vol. 2025, Issue 283.
6. IMF (2025), IMF Executive Board Concludes 2025 Article IV Consultation with Vietnam, September 15, 2025.
7. IMF (2025), IMF Staff Completes 2025 Article IV Mission to Vietnam, June 24, 2025.
8. Reuters (2026), China’s factory output growth quickens in August, retail sales slow, September 15, 2026.
9. Reuters (2026), China home prices remain weak, keeping pressure on economy, September 15, 2026.
10. Reuters (2026), China August bank lending disappoints as credit demand stays weak, September 14, 2026.
11. WB (2026), China Economic Update: Rebalancing Growth, July 2026, World Bank Group.